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货币信贷“过山车”表象昭示了什么

http://www.CRNTT.com   2014-08-27 08:32:46

观察过去若干年7月的M2环比增长率，可以发现过去几年7月的新增M2虽然偏低，但仍为正值，而自2011年起7月的M2环比出现了负增长。这可能是因为那年开始理财产品等渠道的规模变得足够大。假设去年7月M2相比6月的环比增长率和历史均值一致，即下降0.83%，那么今年7月M2的同比增长率就应是14.2%，比实际值13.5%高0.7个百分点。 　　只是这样的测算容易导致一种错误的认识，即今年7月的M2同比增长率是偏低的，实际上，正因为去年6月没有冲高，去年7月也就没有大幅回落，所以两个因素互相抵消后，去年7月的M2就是正常的，今年7月的M2同比增长率也就是正常的。偏离正常值的，是今年6月的M2同比增长率。如果去年6月M2冲高，今年6月的增长率就会比实际值低。 　　季节性波动和基数效应，只是7月货币信贷回落的一个重要原因，另一个原因是经济增长继续减速。关于经济和货币之间的关系，学界经常会用货币来预测未来的经济，实际上，当期的经济走势也会通过预期来影响货币。央行提到的金融机构谨慎投放资金、企业有效需求有限等因素，就属于经济减速的体现。 　　通过观察季节调整后数据的环比增速，可以避免季节性波动和基数效应对于同比增速的影响。由于环比增速波动太大，更好的观察对象是最近三个月环比年化增速。7月M2的季节调整后最近三个月环比年化增速为13.2%，比6月下降了6.7个百分点，比5月下降了0.4个百分点。可见，在剔除季节性波动和基数效应后，7月的货币增速仍然出现了大幅回落。需要注意的是，7月的最近三个月环比年化增速已包括了6月的数据，6月的冲高已经得到了体现，所以不能将7月的回落过多归因于6月的冲高。与上述观察相一致的是，6月的M2环比增长率2.31%和往年相比并不是最高（低于2012年6月的2.77%，稍高于2011年6月的2.28%），但是7月的M2环比增长率则是历年最低。 　　7月固定资产投资和房地产销售的进一步下滑，体现了经济减速的持续，这同样可以解释货币信贷的回落。国家统计局公布的固定资产规模是当年前几个月的累计值，由此计算的同比增速在变化上比较小。实际上，根据单月固定资产投资数据计算的同比增长率在7月是15.6%，比6月下降了2.3个百分点，比上半年的最低值（4月的16.6%）下降了1个百分点，回落相当显着。也许有人觉得，15.6%仍然较高，接近GDP增速的两倍了，但如果查看历史均值，就会发现当前投资增速之低异乎寻常。自2003年以来，固定资产投资的年度增长率最低也有19.6%（2013年）。房地产销售方面，7月单月的商品房销售面积和销售额都同比下降16%，和6月的零增长大相径庭，延续了今年前五个月的跌势，而且跌幅创了新高。 　　文章指出，7月货币信贷数据有许多值得我们细细思考的地方。一方面，对于季节性波动，我们要改进监管方式，避免人为造成的大幅调整；另一方面，我们要看到经济减速的影响。如果将7月的回落完全归因于季节性波动和基数效应而看不到经济减速，就会错失及时采取对策的时机。

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