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经济困境与改革取向

http://www.CRNTT.com   2015-10-25 08:04:33

通缩期去杠杆的根本出路：资产证券化与结构性改革 　　文章认为，去杠杆是克服危机、调整经济结构、促使国民经济恢复健康不可或缺的关键环节。杠杆率本身也在经历着其特有的循环周期及其特点，通缩期的去杠杆显然有别于通胀期的去杠杆。宏观决策层面当前面对的是，去杠杆必然加剧通缩、防通缩又必然拉高杠杆的两难困境。因此，本期去杠杆同时又必须应对结构性通缩，积极的财政政策、宽松的货币政策以及产业政策、地区政策、收入分配政策、城镇化政策等都不可或缺，但又绝不是全部。根本出路是，在适度宽松的宏观政策下，加快推进资产证券化与结构性改革，双管齐下，标本兼治，以杠杆消化、结构优化、体制健全、GDP做大的方式，化解中国经济多重结构性风险。否则，一味地加杠杆、强刺激，面对的将是高概率的虚拟经济膨胀、实体经济萧条、各种矛盾激化甚至系统性风险产生的“中等陷阱”或全盘皆输的前景。 　　1.治标措施：资产置换与“杠杆转移”。中国资产负债表当前的结构风险，主要表现为期限错配、资本结构错配以及海外资产错配。这些错配既与发展阶段相关，更与体制扭曲有关。解决资产负债表风险，根本上还要依靠调整经济和金融结构，转变经济发展方式。但是，治标措施也是需要的，即先以资产结构调整，管控资产负债表的结构风险。 　　期限错配问题主要反映在地方资产负债表中。包括财政部已出台的地方债务处置办法，缓解一些地方的“短贷长用”问题。资本结构错配问题主要反映在非金融企业资产负债表中，其基本表现就是负债率过高。除了以财税政策支持企业提高效益、还本付息，还需要扩大直接融资、推进资产证券化缓解杠杆压力。海外资产错配问题主要体现在对外资产负债表中。其集中表现，就是中国对外资产和对外负债的投资收益差额（中国对外投资与外方在中国投资的收益轧差）长期为负。短期内需要通过支持政策提高对外贸易及投资水平，长远看还需要通过推进汇率市场化 、投资贸易便利化，提高涉外经济竞争能力。 　　2.资本市场结构翻转与正态分布。加快资本市场基础板块建设，推进股票发行体制改革，使资本市场实现结构性翻转、由“倒三角”的逆态分布转换成“正三角”的正态分布格局，使数以千万计的各类企业由市场决定入市机会、价格形成，将高杠杆泡沫转化为实体经济的直接投资，将那些在货币市场、股票市场泛滥成灾的流动性、高杠杆，转化成实体资本、产业资本，或为其输入足够的直接融资，从根本上化解高杠杆与紧缩化的两难困境。由此从虚拟资本和实体资本两个市场上向社会资本开放准入，促进整个国民经济体制完善、优胜劣汰、结构调整、转型升级和可持续发展。 　　3、实体经济证券化的特殊意义。走出当前经济困境、甚至从长远看，资本市场正态化、实体经济证券化、市场化的特殊意义在于： 　　（1）有利于改善股市供求关系，推动企业利润资本化、股市价格由实体经济决定以及股市、股价理性化，约束杠杆和市场泡沫，以及由“脱媒”压力推动间接融资及利率市场化。（2）有利于解决中小企业融资难、融资贵以及资本市场结构优化问题。（3）有利于解决资产并购重组、过剩产能淘汰、要素自由流动、结构适时优化、尤其是杠杆率过高问题。时下新投资模式蓬勃兴起，在某种意义上，是以增量资产证券化的形式，对存量资产证券化程度过低的强制性矫正。（4）基础设施、市政公用设施及其他非经营性资产证券化、市场化，有利于提高公共资产利用效率、效益，降低政府债务杠杆，以及社会资本顺利参与、PPP模式广泛发展问题，由此也约束一些不计成本、盲目扩张、贪大求洋、好大喜功、依赖杠杆的“政绩投资”行为。（5）土地要素资本化、证券化、市场化，有利于解决城镇化尤其是“三农”发展潜力、甚至包括地方政府债务偿还问题。（6）实体经济证券化，有利于解决货币供应、资本市场、政府财力等一系列“倒三角”问题。 　　4.结构性改革及其目标取向。跨世纪的中国改革，取得了非凡的成就，也积累了诸多矛盾和问题，以及有悖公平正义、对改革极为不利的过程性利益格局。结构性改革无疑涉及到经济社会生活的方方面面，是一个艰巨而长期的任务。但无论问题如何复杂、领域如何众多，改革的价值取向不可错位、仿徨。这就是，通过结构性改革，实现“六大公平”，即市场主体平等竞争，公共资源平等使用，城乡要素平等交换，社会成本平等分担，基本服务平等享有，社会成员平等保护。在此基础上，积极推进创业创新、城镇化以及地区、产业发展等。惟此，中国才能突破体制瓶颈，走出两难困境，跨越“中等收入陷阱”，实现可持续发展目标。

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