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当前中国经济走向滞胀的概率极小

http://www.CRNTT.com   2016-03-31 08:09:24  


如今,中国经济转型、长期增长下台阶已是市场共识。眼下的风险在于房地产市场的报复性反弹,这需要政策层高度警觉,而滞胀的可能性最小。
  中评社北京3月31日电/2月工业增加值回落至5.4%,CPI回升至2.3%,经济向下、通胀向上,市场开始担忧中国经济将出现“滞胀”。

  上海证券报发表九州证券全球首席经济学家邓海清、九州证券金融市场部研究中心主管陈曦文章介绍,滞胀,指的是通胀很高、而增长停滞。如果通胀和增长都在政府目标之内,或在某一合理区间窄幅波动,那就不能称为滞胀。对照中国当前的实际情况,只有CPI中枢超过3%,同时GDP跌破6.5%的底线,才能称为滞胀。中国目前既没有供给冲击,也没有汇率崩盘,税制改革是减税而不是加税,各种滞胀的条件都不具备。

  经典投资理论美林时钟理论将经济周期分为四个阶段:复苏、过热、滞胀、衰退,但滞胀并非经济周期中必须经历的阶段。上世纪八十年代初之后,全球范围的滞胀再也没出现过。1980年后,资产价格泡沫出现过多次,如日本房地产泡沫、美国互联网泡沫与次贷泡沫等。在现代金融体系下,除非政府政策严重失误,或者有地缘政治问题,否则不可能出现“滞胀”。在现代金融体系中,经济周期已变为:复苏→过热→资产价格泡沫→衰退。由于货币不再只在实体经济内流转,而更多在金融市场(包括房地产市场)内周转,因此货币超发更多表现为资产价格泡沫而非滞涨。

  文章表示,从去年末开始,供给侧改革就成为中国市场热点。关停小厂和兼并重组的预期强烈,市场多预期与1998年的去产能措施或有相似之处,与此同时,房地产投资增速结束了近半年的负增长,一二三线城市的房地产市场量价齐升。鉴于地产与基建对扭转中国经济周期至关重要,工业品价格也在市场预期带动下上行。显然,本轮工业品价格回升是多方面因素共同作用的结果,是对基本面或基本面预期的反映。

  对中国2014年以来的经济下滑,有种理论解释是“债务-通缩循环”。其逻辑是,PPI为负、工业部门通缩,导致实际利率(名义利率减PPI)被动提高,增加债务压力,进而导致企业减少生产;而经济下滑也将加大PPI下行压力,同时直接增加债务风险。因此,这一理论认为,必须采取强有力的降息(降低名义利率)才能降低实际利率,扭转经济下滑。现在通胀回升,“债券-通缩”循环理论少有人提了。但既然通缩利空经济,那么通胀总该利多经济吧?这一理论的正向循环也是存在的:工业部门PPI回升,实际利率降低,从而降低债务压力,并促使企业增加生产,促进经济回暖;而经济回暖也将减少PPI下行压力,降低债务风险。从企业盈利角度,也可证明温和通胀有助于经济回升。企业利润即包含价格因素,因而PPI回升将直接提高企业名义利润,进而促进企业生产和投资。再从库存角度看,PPI下滑时,企业倾向于去库存,因为存货越多,在价格下跌过程中赔得越多:在2014年以来的经济下滑过程中,PMI库存和统计局工业企业产成品库存均现大幅下跌。而在PPI回升过程中,尽管PPI同比短期难以转正,但至少可减少企业库存赔钱的幅度。而PPI环比近期转正的可能性很大,这将直接增加企业的补库存意愿,对应的是需求回升,经济回暖。在目前PPI仍然严重为负、CPI仍然低于通胀目标的情况下,通胀回升有助于经济企稳回升,而不是导致经济停滞。

  经济复苏的逻辑是,积极财政政策发力、房地产市场回暖,大宗商品价格回升导致企业补库存,金融业拖累GDP因素消失,再加上新经济、服务业的不断向好。在这一过程中,必然伴随通胀上行,2016年通胀中枢必将高于2015年。但是,我们并不认为2016年通胀中枢能达到3%以上。

  从通胀结构上看,CPI短期内大幅回升主要受食品价格影响,其原因是天气因素、春节因素等,这些都是短期因素。看最新高频数据,本月上旬多数蔬菜价格均有所回落,猪肉价格也开始下降。预计,本月CPI同比或为2.2%,与2月持平,全年CPI中枢在2-2.5%左右。

  文章指出,如今,中国经济转型、长期增长下台阶已是市场共识。眼下的风险在于房地产市场的报复性反弹,这需要政策层高度警觉,而滞胀的可能性最小。因为如果经济温和反弹,那就是复苏;如果经济强劲反弹,那就是过热;如果经济继续下滑,则大宗商品价格必然回落,那就是衰退。

  至于货币超发导致滞胀的说法,我们持否定态度。在现代金融条件下,货币超发的结果是资产价格上涨,而不是通胀。2008年国际金融危机以来,欧、美、日央行推行了长达八年的超级宽松,但三大经济体均未实现通胀目标,欧洲、日本甚至仍处于通缩边缘。与物价表现截然相反,欧、美、日资产价格均大幅上涨,无论股市、债市,还是房地产,均有很好的表现。

  文章最后说,中国出现滞涨只有一种可能:人民币汇率崩盘,进口价格飙升,导致类似新兴市场国家的输入型通胀。但目前这个概率几乎为零。周小川在中国发展高层论坛中已明确表示,中国汇率改革目标是“有管理的浮动汇率制度”,而不是“自由浮动汇率”。从年初以来的汇率表现可充分看到,中国央行稳定汇率的决心和能力不容置疑。