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中国未来货币政策为谁转向

http://www.CRNTT.com   2014-06-07 09:43:08

影响未来货币政策走向的决定因素 　　文章认为，未来中国货币政策是否会出现转折性调整，虽然影响因素复杂，但实体经济中的房地产市场和金融市场的流动性是最重要的决定因素。 　　首先是实体经济的变化，尤其是房地产市场对货币政策走向具有决定性的影响。过去几年里，中国实体经济已出现了明显变化，除经济增长率处于相对较低的水平，微观层面的一些行业苦不堪言。包括钢铁、有色和煤炭等大宗商品价格大幅下跌，导致这些行业的景气度急剧下降，亏损面扩大，亏损额上升，直接导致这些行业信用风险大幅上升。 　　在不同的行业中，房地产更具特殊性，它是信贷市场中最重要的抵押品，而抵押品的市场价格与信贷相互之间具有反身性的特征。更何况，房地产又是国民经济中产业关联度最高的行业，地方政府的偿债能力也要依赖于土地财政，房地产价格的全面下跌会直接导致信贷市场流动性、地方政府的偿债现金流枯竭，其对经济的冲击强度是任何其他一个行业都不可同日而语的。 　　在经历了10余年爆发式增长后，房地产的有效需求已得到极大的抑制，价格已成强弩之末，待售商品房的面积在过去两年里的增长率在20%-30%，房地产的非意愿存货已大幅增加。在未来一段时间里，房地产市场面临较大的存货调整压力，这使得今年前4个月的新房开工量减少24.5%。当新闻媒体越来越多地报道这个或那个城市知名的或不知名的开发商打折促销时，房地产市场价格下跌预期会得到不断强化。 　　一旦预期得到强化，资产市场中“预期的自我实现”同样将在房地产市场价格中上演，价格下跌不仅会造成房地产投资下降，其他上下游产业都会因此而受到牵连，经由金融加速器机制和信贷配给，与房地产及其相关行业的真实信贷成本会大同步上升，信贷市场紧缩，经济增长率会显着地低于政府的目标下限。这显然是政府不愿意看到的结果。这时，央行进一步从总量上放松货币政策将是必然的选择。 　　其次是金融市场的流动性变化。随着中国金融结构日益多元化、金融产品日益复杂化，不同类型的金融机构与金融市场之间的关系更加交融而出现的紧耦合性，都将使中国金融体系的流动性冲击波及面更广、破坏性更强。2013年的钱荒事件正说明了这一点。在那之后，央行更加注重对金融市场的流动性操作和管理，防止金融加速机制使得外生不利冲击放大对信贷市场和实体经济的不利冲击。 　　随着一些行业价格水平的大幅下跌，银行机构不良率开始上升，信托产品、债券违约事件也越来越频繁，房地产市场较为悲观的预期加剧了市场对地方政府债务偿还能力的担忧。所有这些都促使中国金融市场的风险溢价明显地上升了。例证之一是，中国的贷款利率仍然处于较高的水平。2014年第一季度的贷款加权利率为7.18%，一般贷款加权利率为7.37%,该利率自2011年第一季度以来一直在7%上方运行。自去年6月的“钱荒”后，货币市场利率在央行的干预下已大幅回落、央行放开了贷款利率下降管理之后，贷款加权利率并没有相应地明显回落，使得贷款利率与货币市场利率之间的利差也相应地扩大了。 　　这反映了金融机构对贷款要求的风险溢价上升了，而风险溢价上升既是经济减速、信用风险上升中的典型现象，也会通过金融加速器机制加剧经济下行的程度。在这个过程中，信用风险与流动性的相互作用，将使金融市场的流动性波动上升。因此，未来央行对金融机构和金融市场的流动性操作可能会更频繁；进一步地，由于信用风险上升和流动性供给下降，会不利地传导到实体经济之中，因而货币政策也可能从短期流动性供给操作转向支持实体经济稳定的“松”的方向转化。

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