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陶冬：新兴市场必有一劫

http://www.CRNTT.com   2013-10-12 09:55:57

从纯基本面因素看，多数新兴市场国家的经济结构、生产率并未见明显改善，只是它们的借贷成本由5年前的12%变成5%，分摊到30年的国债上，财政可持续性自然大幅改善，基础建设纷纷上马，内需故事被吹嘘为与发达国家“脱钩”的本钱。 　　其实，新兴市场从来没有与发达国家脱钩，尽管新兴国家对发达国家需求的依赖度有所下降（中国因素是主要原因），发达国家的流动性仍是它们跳不出的如来手掌。新兴经济热，根本就是全球超高流动性、超低利率的产物。 　　一旦美联储打算放缓QE的步伐，潮水退下，裸泳者自然浮现。新兴市场中，有一批高杠杆、高贸易赤字、高财政赤字国家。这些“三高”国家，资金呈收支赤字，需要海外资金不断流入来填补资金短缺。一旦海外货币环境有变，资金外流，则货币供需失衡，汇率下挫，触发更大的恐慌性资金外逃，央行被迫加息来稳定市场情绪，其结果是经济形势迅速恶化，导致更多资金出走避险。 　　值得一提的是，各国央行在处置资金出走上，均有政策失误。资金外逃初期，它们处在心理否认状态，拒绝承认本国经济有问题，更多指责投机者。当汇率暴贬时，要么推出不合时宜、效果不佳的行政干预，要么大幅加息令本国经济雪上加霜。政策不当，令资金信心更加脆弱，加速资金外流。 　　当然，尽管“三高”国家遭遇资金外逃、股市浴血，笔者暂时还看不到亚洲金融危机式的经济全面崩盘。新兴国家今天的外汇储备已非当年吴下阿蒙，银行体制大体健全，汇率也有浮动空间。短期来看，这是信心危机，而非国际收支危机。联储暂缓tapering，为新兴市场提供了一个喘息的机会，但是风险并未消失，高外汇储备反而给政策制定者一个错觉，以为自身的力量足以抵御风暴，耽误了自主展开结构性改革的机会。

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