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稳增长关键在于推进存量经济调整

http://www.CRNTT.com   2014-06-09 08:35:12

文章分析，中国经济问题的根源在于资金分配效率，其中有金融组织体系问题，而更深层则是金融信用的财政化可能更加严重。目前中国的信用供给主要是三个渠道：信贷、影子银行和债券。按照各信用的参与主体来划分，又可以分为定向和非定向。债券基本属于这个经济体中“高大上”主体参与领域，即所谓“定向金融”。货币端维持宽松，也应该属于“定向金融”的重要组成部分。而非定向信用信贷、非标的融资成本都有不同程度的上升，贷款基础利率LPR从去年10月份的5.71%上升到目前5.77%，一般性贷款从去年年底7.14%上升至今年一季度的7.37%。 　　目前定向和非定向部分融资成本的分化，更似在真实地反映中国信用溢价的扩大。从某种意义上讲，目前定向部分的融资成本可视为中国无风险利率的真实前沿。随之政策希望非定向部分的融资成本也能往下降，感觉上会有以下几种情况出现。 　　一是非定向部分的需求向定向支持的融资领域债券移动，寻求满足债券融资的门槛降低，这样非定向部分的融资成本能降下来，这体现在债券融资的需求上升；二是非定向部分的融资限制松弛主要是贷存比和信贷配额的放松，增加资金供给满足更多非定向部分主体的需求，这体现为贷款的资金供给上升；三是央行在货币市场注入更多的流动性比如降准，但还是要通过定向和非定向部分的互动，来收窄非定向和定向之间的信用溢价。 　　当然，直接减息也是可能出现的情况。但在利率市场化的冲击下，基准存贷款利率已经有点名不符实。银行贷款利息浮动已经放开，银行贷款定价更多由其负债端成本内部资金转移定价来驱动，关键是负债端成本。由于银行存款越来越短缺，且平台和房地产等软约束的融资主体能够承受较高的利率水平，贷款利率并未因竞争而趋于下行，而呈现稳中有升的态势。压低存款基准利息是能起作用的，但这取决于决策层“逆”利率市场化的意愿，从目前投资和储蓄的关系看，中国经济中的“影子”利息处于明显上升通道中。 　　文章认为，稳增长不应只盯着货币政策，货币政策刺激的效果是有限的，并有不小副作用。长期而言，要稳定增长，关键在于存量经济调整也就是改革的推进。 　　美联储的量化宽松购买的是经济存量至少前半段如此，中国目前的定向操作再贷款和定向降准某种程度也是一种量化操作还是在制造新的增量为公共基础设施投资提供融资。如果为了降杠杆坏资产出清，或是降税以提振收入增长，此时通过货币政策帮财政赤字融资降低成本，虽有争议，但基本共识还是正向的。坦率地讲，现在的办法定向金融是值得商榷的，货币政策帮公共基建投资降低成本，实际上又重新回到了货币信用的财政和准财政化的路径，长此以往，资金的使用效率会越来越差。 　　如果定向是以现金流为导向，根本是不用非市锄制去动员。利率若被阉割了优胜劣汰的出清本能，变成加杠杆的工具，那未来的路径只能是喘息式，这也是由投资回报率和现金流所决定的。中国早已过了将资金投向基础设施，就能带来人口和财富集聚的时间。比如，铁路货运都进入负增长趋势，它对应的正是中国工业重化周期顶峰已过，投资率很可能在2013年也是历史的峰值。

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