国际经验对我国的启示
如图1所示，我国居民杠杆率在2008～2017年平均涨幅达到了3.5%，而2016～2017年更是每年达到了4.9%，其可能引发的系统性金融风险值得人们警惕。
从我国居民杠杆率快速上涨的原因看，除了通货膨胀之外，近年来我国二三线城市房价大涨、一二线城市房租大涨成为导致居民杠杆率过快上升的重要因素。自2016年以来，我国房地产呈现了一线城市房价维稳、二三线城市房价大涨的特征，与此同时，一二线城市房租也出现了大涨，而且一些房地产中介成为房租快速上涨的重要推手。
图2是中原地产研究中心统计的2013年7月至2018年10月北京、上海、广州、深圳的二手房租金指数，从图中可以看到，2013年7月至2018年10月上海的二手房租金指数在四个城市中一直维持最高水平，其次分别是北京、深圳和广州。但是从2013年7月至2018年10月二手房租金指数的涨幅看，深圳的涨幅最大，达到了51.7%；其次是上海，二手房租金指数的涨幅达到了41.5%；广州市的二手房租金指数的涨幅最低，只有9.2%。
二三线城市房价和一二线城市房租大涨对我国的居民杠杆率上升起到了推动作用，同时也对居民的消费（尤其是年轻人的消费）起到了挤出作用，甚至有些学者认为近年来我国居民的消费呈现了“降级”的趋势。
根据国际货币基金组织（IMF）的统计数据，住房资产和抵押贷款是我国居民资产负债表的重要组成部分，其中住房资产大约占我国居民总资产的三分之二以上。与债务的生命周期理论相一致，我国不同年龄段家庭抵押贷款参与率呈现出驼峰状态，而且年轻家庭（22～44岁）的抵押贷款参与率最高。从数据看，2007年至2016年我国家庭贷款占金融机构贷款总额的比例从19.4%增加到31.3%，而且这些贷款的三分之一以上由负债累累的家庭持有，这些家庭的债务与收入比率已经超过了400%。一旦这些家庭资产负债表出现恶化，就有可能对我国的银行业和宏观经济产生较为严重的负面影响。
除了抵押贷款之外，我国很多居民也使用信用贷款。银监会的统计数据显示，2018年上半年我国信用卡应偿总额比2017年上半年增长了33.26倍，2018年上半年我国消费性贷款同比增长了8.45倍，此外，很多居民还通过互联网金融平台来借贷。对此，国际货币基金组织（IMF）提出了严重警告，认为我国应当警惕抵押贷款和信用贷款规模上升导致的居民杠杆率快速上涨，以及有可能引发的金融风险。
依据韩国、美国、英国、日本、澳大利亚等国家防控居民杠杆率引发系统性金融风险的经验，并基于对我国居民杠杆率的发展现状，我们认为，当前我国居民杠杆率过快上涨有可能会引发系统性金融风险，值得人们重点警惕。具体而言，这些国家防控相关系统性金融风险的经验主要包括以下几点：
扩大金融监管的范围。以澳大利亚为例，该国采用统一汇集金融市场信息、金融市场的交易数据要及时上报给审慎监管局等手段，在此基础上加强对金融市场信息的全方位动态处理，并使用大数据技术、压力测试等方法对违法违规的交易行为进行排查。从本质上讲，金融监管的目的是为了防范由居民杠杆率引发的系统性金融风险出现大规模爆发，因此国际监管机构将重心置于避免监管重叠和监管漏洞等方面，这样有助于实现金融稳定的长期目标。
加强对居民消费贷款、抵押贷款等方面的风险管理。例如，美国作为全球居民消费贷款、抵押贷款最发达的国家之一，它不仅具有非常发达的个人信用中介服务机构，还包含完善的风险评估系统和规范的金融市场环境，以及健全有效的个人信用法律体系与完善的个人消费信贷担保制度。在金融危机爆发之后，美国更加加强了对居民消费贷款、抵押贷款等方面的风险管理，它的一些成功经验值得我国学习。
提高对居民消费者的保护能力。历史经验显示，在历次金融危机或系统性金融风险爆发时，居民消费者受到的伤害最大，该群体的数量规模也非常庞大，他们购买的产品或服务包括银行理财产品、申请抵押贷款、参与退休计划等。提高对居民消费者的保护能力，不仅可以为消费者延缓收回房屋抵押的压力，而且可以使系统性金融风险爆发后居民消费者的消费能力复原，对实体经济的发展也具有很大益处。
依据我国居民杠杆率的发展现状，并借鉴发达国家防控居民杠杆率引发的系统性金融风险的有效经验，我们提出以下的防控措施：
重视结构性去杠杆的协同作用。我国以往的政策只强调企业部门和地方政府去杠杆，忽视了居民部门去杠杆以及各部门去杠杆的协同作用。如果我国居民杠杆率过高，将会严重影响居民的消费和流动性。研究表明，高杠杆居民的消费支出可能比低杠杆居民或非债务人的消费支出更容易受到冲击，而且此时债务人的消费支出对非耐用消费品的调整大于非耐用消费品。此外，居民杠杆率过高也会进一步导致企业部门资产负债表的恶化。因此，企业部门和地方政府去杠杆不能简单地依靠向居民部门转移来实现，而是要重视结构性去杠杆的协同作用，使用全局一般均衡和要素市场化改革的方法来推动结构性去杠杆，否则可能会起到适得其反的作用，甚至有可能进一步推高宏观杠杆率。
加快推进个人所得税改革，降低居民流动性错配风险。虽然目前我国的居民杠杆率仍比很多发达国家低，但是我们现在应当充分重视居民杠杆率过快上涨带来的金融风险，而且在经济下行时，要提醒居民一定要在加杠杆前谨慎评估自己的还款能力。与此同时，管理层应当加快推进个人所得税改革，这不但可以降低居民流动性错配风险，而且可以刺激消费，提升结构性去杠杆的协同作用。
厘清政府与市场的边界，推进要素配置的市场化改革。进一步完善要素配置的市场机制，避免在市场化改革的方向上出现摇摆或游移，消除由于各种政策或制度带来的扭曲。此外，要继续推进金融改革开放，维持金融稳定发展，进一步放宽市场准入，促进企业部门健康经营，稳步提高居民的收入水平，这样才能真正解决我国居民杠杆率过快上涨的问题，并且能够降低由此引发的金融风险。
来源：银行家 作者：欧阳正杰（中国社科院研究生院）
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