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日圆升值的教训及启示

http://www.CRNTT.com   2010-07-08 11:55:26

美国经济长期运行中贸易的赤字，是靠在金融市场上吸引全球资金得以维持。一直到现在，危机后的奥巴马政府，经济上的压力，是减少失业，复苏经济。面对危机后金融机构、企业和居民资产负债表的缩水，经济复苏最缺的是资金。而救危机中不断推高的巨额财政赤字，又严重影响了美元信誉，不利于全球美元资金回流美国。政治上，对奥巴马执政具有历史性意义的医保改革，又需要大量后续资金支援，也迫切需要全球资金回流美国以支撑经济尽快复苏，在恢复增长中逐步减轻赤字负担。 　　从经济、政治上看，确保国际资金持续不断地回流，是当前美国的核心利益。近期美国并不希望美元对全球主要货币贬值，只是要求人民币相对美元升值，拿中美贸易差额说事。人民币升值不是美国经济的核心利益，但其在资金回流的核心利益上，却是只做不说。 　　当年日本为何引发泡沫经济？ 　　虽然当时的日本国内对日美顺差的原因、顺差能否靠政策来削减，以及是否必须由顺差国来全部承担等理论问题存在争议，在签订结构调整协定期间，日本国内甚至出现“美国干预日本内政”的抗议，曾一度影响了日本的选举进程，但日美间交涉的主题，仍是围绕削减顺差，隐藏着美国企业扩大经营的动机，结局是日本在汇率、利率等重大政策上又过于迁就美国的需求。之所以会出现这种局面，除了日美之间特殊的政治、军事安全框架和历史渊源外，还有一些原因。   　　一是美国市场巨大，日本考虑到它可能给国内经济带来增长，不得不和它谈。二是日本持有美元债权的积累，减轻了日本可能面临的外部风险。随着国力的强大，当时日本国民信心“膨胀”，日本精英想推动日本成为世界金融大国，愿意容忍日圆升值，以使得日圆与日本经济地位相符。在一定程度上也愿意加快推进金融自由化和日圆国际化。三是日本接受削减贸易顺差的目标，但80年代中后期致力于财政重建，经济结构调整和市场开放受到美国制约又较多，作为交换，接受日圆升值。 　　但日本对日圆升值的市场影响、后果研究不充分，广场协定签订前后甚至没有对汇率升值与宏观经济的关系展开充分的论证。 　　其实汇率升值并不会显着降低经常项目顺差，经常项目顺差也并不必然导致升值。广场协定前，虽然美国的经常项目逆差和财政赤字不断扩大，美元汇率却大幅上升。相反，日本的经常项目顺差持续扩大，日圆却有所贬值。之后，日圆持续升值。 　　日圆升值只是显着减少了日本对美传统出口商品的数量。日本80年代以后出现的高技术、高性能产品对美出口数量，不论以美元计算还是日圆计算，都有很大增加。日本实行引导企业实现产业结构升级、创造新需求、提高产品的技术含量等积极财政政策，是有必要的，而且也发挥了效果，使得日本较顺利地进行了结构调整。从整体上看，汇率大幅升值对日本贸易顺差的影响有限。 　　汇率升值意味着外部资金的流入，在国际社会充斥投机资金的时代，外部资金更倾向于流向非贸易部门，给资产价格上涨带来压力。从布雷顿森林体系瓦解以来，日圆出现过四次20%以上的快速升值，其中1971~1972年和1985~1986年的汇率升值产生了资产泡沫，但其他两次并没有带来资产泡沫。从国际上看，既有汇率升值带来泡沫的案例，典型如我国台湾地区80年代的汇率升值，也有未产生泡沫的，如德国的长期升值。 　　日本1985年的汇率升值之所以产生资产泡沫，除汇率外，主要是几方面因素共同作用的结果。 　　首先，日本经济内在的增长动力已在减缓。20世纪70年代初以后，日本经济已从高速增长向稳定增长过渡。《广场协定》前，日本又出现企业资金需求下降，社会资金过剩，经济增长失去方向。此时，金融的扩张，成为企业利润的重要来源之一。在80年代早期，有7%的日本企业已将银行贷款减少到零，另有18%的企业将银行贷款降到其全部资本的20%以下。到1985年，日本企业自有资本已经比生产设备投资多出1.2兆日圆，企业扩大生产能力的动力已经不强。这时，本应彻底放松管制，实施结构改革，促进民间的商业活动。但日本在应对减少贸易顺差的过程中，不愿开放国内市场，反而推动金融自由化，参与货币政策的多边整合，并采取扩张性财政政策来制造国内需求。由于缺乏有效的、深层次的结构改革，只是通过股市、楼市制造了虚假繁荣。

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